报告要点基本面复盘：钢价大跌，产量高位，库存虽下降但分化11月行业基本面一改过往持续了三年之久的强势，各基本面数据都较为弱势：

1、钢价大幅下跌，盈利快速回落：钢价指数均值下跌约6%，其中单月上海地区螺纹钢现货价格大幅下跌18%，对应估算毛利也在大幅回落；2、产量维持高位：根据统计的数据显示，11月产量总体维持高位，相比10月底约下降0.36%，对应全国高炉产能利用率仅下降约2个百分点，唐山地区约下降4.5个百分点；3、库存继续大幅下降，但结构开始分化：以钢厂+钢贸商合计的库存数据，单月累计下降8%，降幅依然相当可观，但结构上看有两个分化；一是，社库与厂库分化，社会库存下降16%但厂库环比反而增加18%，二是，品种之间分化，长材社库下降21%而板材仅下降11%。

库存告诉了我们什么？——只是结果，体现预期周期框架中，库存是值得大家关注的重要指标，从我们以往研究中，主要总结两点规律：1、库存只是结果；2、库存是依附于需求之后的滞后指标，会放大波动幅度但不会改变方向。

因此，上个月市场关于低库存对钢价支撑的言论不攻自破。客观的说，11月库存依然大幅下降，至少说明从当期来看，供需格局依然处在一个相对偏紧的弱势动态均衡中，但为什么钢价反倒出现如此大幅度的下跌，其中市场边际预期改变的触发点，值得我们思考。

钢价继续弱势：需求预期走弱，供给限产博弈11月钢价预期的恶化，我们认为来自于两个层面的改变：1、限产效果弱于去年，加大了市场对供给端的担忧：对标去年来看，11月15日开始的采暖季限产，对高炉开工率短期大幅回落的关注，引发了一轮现货钢价快速上行的狂热，而这一数据表现在今年的11月并未观察到；2、中期需求悲观预期在短期被放大：需求层面对中期的谨慎一直是今年的主旋律，但之所以当前被放大，核心依然来自于中期悲观对短期冬储的打压。作为存在着明显季节性波动的大宗品，冬季贸易商的冬储行为是对冲季节性需求回落的最大利好，而冬储的核心驱动只有一个，就是对来年旺季的预期。因此，对行业12月的判断，我们倾向于认为，一定要看到边际预期扭转的因素出现才可以改变钢价颓势，可能存在几种路径：1、环保限产大幅降低开工率；2、钢价大幅下跌，短期继续快速下跌后，以低价的性价比来撬动冬储积极性；3、盈利再次回落倒逼钢厂减产。