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金融危机的序幕:美联储退出QE

1980年至今爆发的新兴经济体影响较大的数次金融危机,每次无一例外的爆发于美联储货币政策收紧时期。此前印度、巴西等国已经遭遇股债汇三市大跌,中国能否逃过这一劫?

QE退出:对经济贡献为零?

萨默斯退选美联储主席,耶伦成为热门人选。

突然之间,美联储主席这个世界上可能最有金融权势的位置成了烫手的山芋,谁也不愿接手。

现任美联储主席伯南克老早就放话不会继任,将在2014年1月去职。随后最热门人选萨默斯又突然宣布退出美联储主席角逐,另一位热门盖特纳也表示无意出任此职。于是现任美联储副主席耶伦成为最有可能提名人选。

萨默斯宣布退选、耶伦成为大热门的消息传出后,市场产生剧烈波动,美元走弱、股指期货飙涨,这意味着投资者预期美联储接下来还会保持宽松的货币政策倾向。

美联储退出量化宽松(QE)的官方标准是:失业率下降到7%,而目前失业率是7.3%,通胀率上升到2%,目前是1.8%。而耶伦属于鸽派,即对退出量化宽松持保守意见。市场普遍预计,她将追求类似的刺激经济政策,以降低失业率。

但事实上,尽管美国经济数据出现了反复,但未来继续上行的可能性仍然较大,无论这种数据上的改善是否真实反映了经济实际运行情况。因此美联储是否退出QE已经没有悬念,更值得让美联储担忧的是资产泡沫所引发的金融不稳定风险。

此前财经观察就曾质疑过QE对经济的提振作用,毕竟如果靠"印钞票"就可以解决问题,那就不会出现经济危机了。高盛集团首席经济学家哈祖斯的观点印 证了这一点,他认为,美联储决定削减QE的主要原因在于,美联储官员已意识到与刚开始启动第三轮QE的时候相比,目前的资产采购有效性已经大大降低,或者 可以说代价还比较大。

就在今年8月12日,旧金山联储发布研究报告称QE2对经济和通胀的效果基本为零。

美联储退出QE只是金融危机的序曲

1971年至今美国基金目标利率与新兴经济体危机。招商证券

接下来需要关心的是美联储未来的利率走向。17日、18日召开的美联储议息会议将传递出更多信息。从目前美联 储透露的信息来看,其退出将是一个为期三年的过程:未来其货币政策从缩减QE规模到2014年年中结束债券购买,再到2015年开始逐步加息。而一旦美联 储结束低利率进入加息周期,对于新兴国家而言,真正的苦日子才会到来。

由于美国在全球货币中处于中心地位,这就决定了美联储货币政策主导了国际资金流向。

一般而言,当美联储推出量化宽松的时候,国际资本会大量流入新兴国家,导致资产泡沫膨胀;随着美联储收紧“阀门”,资金会流出新兴国家,造成市场 恐慌。一旦出现恐慌,本币贬值难以避免,这会增加外债负担,进而造成新一轮本币贬值的恶性循环。在这个循环中,经济危机就会爆发。

历史来看,美国降息、维持低利率周期一般意味着资金从发达国家流向发展中国家,如两次石油危机间资金流向拉美地区,2000年以后则流向以金砖国 家为代表的新兴市场国家。有一点需要指出,无论是出于对经济数据的判断,还是资产泡沫的担忧,美联储做出缩减、退出量化宽松的决定,都很难会考虑其他国家 的经济感受。

80年代末,美国的联邦基金利率再次回到阶段高点近10%,亚洲的韩国和台湾房地产和股票市场泡沫破灭。在1990年至1993年放松货币政策后,美联储开始收紧货币政策,此举与政治事件一起触发了1994年墨西哥比索危机。

在那轮美联储加息至高点后,日元和美元汇率以及国际资本流动发生剧烈波动,推倒了1997年亚洲金融危机、1998年俄罗斯危机以及1999年巴西金融危机的多米诺骨牌。

进入21世纪,美联储在2000至2001年货币政策收紧的后期,实行货币局制度的阿根廷被动接受从紧的货币政策,内外交困,短期利率飙升并最终爆发货币危机。

目前为止,美联储即将缩减购债计划的可能性在其国内所引起的痛苦,远不如在巴西、印度及印尼等主要新兴经济体。以美元计算,这三个国家的主要股指在2013年跌幅分别为27%、20%、19%。反观美国标普500指数却是上涨16%。

中国能否躲过这一劫?

MSCI主要国家和地区股指表现。BLoomberg、光大证券

尽管受到萨默斯退选、耶伦大热的提振,此前惨遭资金外流冲击的亚洲债券、股市和汇市三大市场,在周一都出现上涨,似乎资本市场正在逐渐消化美联储将开始缩减QE购买规模的负面影响。但这并不意味着新兴市场将就此躲过一劫。

1980年至今爆发的新兴经济体影响较大的数次金融危机,每次无一例外的爆发于美联储货币政策收紧时期。而新兴经济体危机爆发的时点往往不是美国加 息的初期,往往是加息的末期甚至更为滞后。这种时间上的滞后,一方面因为新兴经济体对危机的抵御能力在不断提高,另外从美联储政策收紧到国际资本流动逆向 也存在一段时间的传导。

中国央行行长周小川在9月初俄罗斯举行的G20峰会上表示,为应对发达国家退出量化宽松政策可能带来的冲击,要保证微观经济的活力和弹性,保持政策调整的灵活性。

“全球金融市场的联系非常紧密,主要储备货币发行国的货币政策有比较明显的溢出效应,对新兴国家可能带来的影响因各国具体国情而有所不同。中国对此有足够的应对措施,从一开始就做了一定的准备。”周小川说。

周小川所说的“准备”,料想是其一直强调的两个“池子”——超过3万亿元的外储和20%法定存款准备金率锁定的基础货币。这两个池子的存在,使得央 行可以在美元汇率上升和国际资本外流的情况下,通过干预外汇市场以稳定人民币汇率及预期,同时降低存准率以稳定国内流动性环境。

此外,由于中国资本项目还没有实现完全可兑换,热钱不能快速进出,也让负面冲击效应降低很多。而且中国对外债的规模控制也非常严格,短期外债水平并不算高。这些都为国内推进改革,调整经济政策创造了空间和时间。

退出QE只是点燃危机的导火索,加息使火星变火苗,至于多久爆炸就要看外储、实体经济能扛多久。此时对于新兴市场来说,需要做的不是指责美国、告诫美联储该怎样制定自己的货币政策,应该及时调整国内政策应对美联储收紧货币政策所带来的冲击。

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