【经济结构化转型】

　　上周末，国内公布的一系列经济数据低于市场预期，有的甚至低于08年年水平，市场一度较为悲观。但我们判断，中国经济处于结构化转型之中，目前的状况仍属于正常范围，尚难现系统性风险。李克强总理在达沃斯论坛开幕式的讲话中，也表现出了中央政府对未来中国经济的自信。可以预计，未来虽然不会出大规模的刺激计划，但定性宽松仍会延续，而且目前的市场利率趋于下行，有利于政策的实施。

　　【长周期和短周期】

　　国内经济结构转型，对传统行业如钢铁行业不利，这是长周期。但对于短周期而言，由于目前价格累计跌幅较大，部分黑色系的商品已经跌近成本区域，且短期面临国庆假日，市场不排除会出现一定的补库行情。虽然长期走势依然偏弱，这是战略上的，但从战术上而言，谨防局部反弹的出现是非常重要的。

　　【产业链分析】

　　终端需求：

　　8月钢铁行业PMI指数为48.4%，较上月回落0.2个百分点，连续四个月保持在50%的荣枯线以下。主要分项指数中，生产指数三连升至18个月以来的高点，采购量指数升至近11个月高点，新订单指数收缩幅度加大，产成品库存指数高位反弹，购进价格指数低位收缩，新出口订单指数止跌反弹至扩张区间。综合来看，钢铁业PMI显示当前钢市整体依然低迷，这对上游如铁矿石、焦炭焦煤等产生偏空影响。但由于未来面临9-10月的钢材消费旺季，以及目前价格累计跌幅较大，我们判断至少中短期黑色系的下行空间已经有限。值得注意的是，目前国内社会钢材库存(截止9月12日)连续28周下降，最新1208万吨，虽然这与钢贸缺失有一定的联系，但同期国内重点钢厂的库存(截止8月31日)也出现了环比100万吨的下降，最新1424.16万吨，两者合计量已低于去年同期水平。国内社会库存和钢材库存的双降的现象显示，国内消费旺季的特征有所体现，我们判断，若终端需求有所恢复，对整体钢价乃至上游如铁矿石、焦炭焦煤等有一定的提振作用。

　　下游分析：

　　焦炭：

　　供给：根据WIND数据显示，截止9月5日，国内产能超过200万吨的独立焦化的开工率90%，保持高位运行，而产能100-200万吨和100万吨以下的中小型焦化企业的开工率也从3月底时，有所回升。

　　月度产量数据显示，6月产量达到4109万吨，刷新历史新高，7月和8月月环比均有下滑，仍处于高位，这保持了对于焦煤的需求量。

　　库存方面显示，以最大的天津港为例，截止9月12日，库存为282万吨，虽然仍处于高位，但连续五周环比回落。而国内大中钢厂焦炭可用天数继续回落，创2013年8月初以来的新低。钢厂可用库存偏低，一方面显示出钢厂鉴于资金面紧张转嫁库存风险，但也显示出一旦未来焦炭价格有所企稳，钢厂补库的需求也会提升。这将对焦炭价格形成一定的支撑。目前又处于较为特殊的国庆长假之前的短周期中。

　　焦煤供需：

　　当前煤矿库存大幅下降，部分煤炭企业库存仅为库容的三分之一，与市场预期的高库存有一定差别。焦煤持续的低价已经使得部分煤矿产能退出市场，山西临汾等地中小煤矿和洗煤厂多处于关停状态，煤炭企业亏损蔓延。7月山西炼焦煤洗煤产量687.1万，环比大幅下滑。内蒙古地区，1-6月份国有地方煤矿原煤产量801万吨，减少79.2%；乡镇煤矿原煤产量1831万吨，减少82.0%，中小煤矿停产现象突显。8月伊始，山西焦煤下调炼焦煤报价50-80元/吨，然而市场反映平淡，并未出现类似以往的价格跟跌，显示市场认为本次调价后，焦煤集团继续下调报价的可能性不大。

　　进口炼焦煤方面，受到内贸煤价格下调的影响，外贸焦煤成交清淡，但近期港口库存压力不大，对价格形成了有力的支撑。同时9月船期的询价增加，印度等国外市场需求复苏，低价进口炼焦煤继续冲击国内市场的力度正在减弱。7月数据显示，两大进口国澳大利亚和蒙古焦煤进口量均环比连续三个月下降，而澳大利亚7月同比数据也出现回落。

　　截止9月12日，目前国内四港口总库存(京唐港、日照港、连云港、天津港)合计470.30万吨，创下了近几年的新低。

　　而近期行业政策方面，产煤大省山西先后出台“煤炭20条”和“煤炭17条”。发改委8月下旬出台政策，要求8-12月各大煤炭集团减产10%，以缓解当前煤炭市场巨大的供应压力。同时遏制煤矿超能力开采以及严控煤炭进口。

　　【总结】

　　综合以上对于国内宏观经济的分析，我们判断国内经济保持中央预订的目标仍属于大概率时间，从长期看，黑色系仍将处于弱势格局中。但由于累计跌幅较大，且国庆长假备库等因素的作用，短周期存在出现局部反弹的可能性。且由于受到政策减产保价的措施影响，焦煤在黑色产业链中行那个走势可能略强。从具体操作而言，应该改变前期一味做空的操作策略，而激进的投资者，也可尝试依托770一线，少量买入焦煤，短期阻力815一线，若突破加码，上看中期目标850。