一、上海铝期货市场流动性分析

期货市场的流动性对于一个期货产品的生存和发展至关重要。高流动性的市场为市场中的投资者和投机者提供了快速高效地转让和买卖期货合约的机会，促进了市场的繁荣和发展。相反，一个缺乏流动性的市场是一潭死水，交易难以完成，其对冲功能已经大大削弱。总之，流动性是期货市场的生命力，国内铝期货市场也是如此。因此，在探讨激活铝期货交易、发挥铝期货市场功能的对策时，对国内铝期货市场流动性进行实证研究具有非常重要的意义。

衡量流动性的传统方法有四种:价格法、交易量法、价量结合法和时间法。我们对传统的量价结合方法进行了一些修正，消除了持仓对指数的影响，得到了一个新的流动性指数L，然后用它来分析国内铝期货市场的流动性。

期货有其特殊性，不像股票可以在交易市场上长期流通。期货合约会在某个时间点交割，所以缺乏一个能够真实代表整个市场长期趋势的连续价格图。与国外期货市场相比，我国期货市场的特点是短期交割活跃，长期交割合约冷清。国际上一般认为，交割月份后3至4个月推的期货合约最能体现这类合约交易的流动性。在研究铝期货的流动性时，我们选取了1998年9月3日至2004年4月27日上海期货交易所铝期货的三个连续合约，同时收集了上海期货交易所铜期货的三个连续合约进行比较研究。经过分析，发现:

1.沪铝流动性趋于下降。1999年的流动性指数只有0.6左右，之后几年都超过了1，2001年的年均高点达到了2.93。

2.沪铝和沪铜的流动性没有显著差异。

3.沪铝的流动性指数每年变化很大。

4.沪铝上涨和下跌时的流动性没有显著差异。

第二，简要分析了上海铝期货市场的跨期套利

跨期套利是利用同一种商品在不同交割月份的合约价格差异，建立相反的交易头寸，在同一市场进行套利的一种投机方式，是套利中应用最广泛的一种。无风险套利是一种近买远卖的套利操作。当两个合约的价差大于两个合约的套利成本时，就会出现套利操作的机会。

以近期沪铝期货合约的机会为例:在期货市场买入100手411铝合约，同时卖出100手501铝合约。可能有两种操作情况:一种是期货与现货的价差缩小，然后通过跨期套利直接平仓期货市场，实现盈利目标。另一种是通过两次实物交割完成交易，通过收仓单实现套利获利。比如上交所铝的411个月合约(16000元/吨)和501个月合约(16300元/吨)的价差达到300元。这时候有一个很好的跨期套利机会，就是买入411合约，卖出501合约。如果411合约和501合约的价差缩小到100元左右，同时在期货市场完成套期保值，赚取缩小后的价差利润。

增值税是交割套利中唯一不可控的变量。按照现在的交割规则和现行税法，交易环节的利润不征收增值税，交割环节征收增值税，导致实际纳税额和实际利润不匹配。套利头寸建立时实际利润已经确定，但未来交割价格不确定，存在一定风险因素。避免这种情况的方法是，在确定近期合约的结算价时，买入一定数量的长期合约，即买入交割金额的11.5%，以锁定价差。在远期合约的最后交易日之前平仓这部分保护性长单。这部分多单的利润就是多交的增值税。如果这部分多单是亏损的，那么增值税大概会少缴相应的金额。需要注意的是，这种护盘牛只能在买入交割后锁定价差。套利建仓和实物交割的差价无法锁定。

第三，铝期货交易的参与者需要多元化。

铝因为质量稳定，易于储存，规格标准化，市场容量大，价格波动频繁，是非常好的期货品种。在国际上，LME和纽约商品交易所是世界上最大的铝期货市场。目前，铝已成为LME最活跃的有色金属品种，其交易量已占40%左右。国内铝期货交易始于1991年原深圳有色金属交易所，1992年成立的上海金属交易所也将铝列为上市品种之一。1999年原深圳有色金属交易所关闭后，铝期货品种转入上海期货交易所。

从1993年到1995年，铝期货品种在原深圳有色金属联合交易所有过辉煌。当时铝交易火爆，吸引了大量资金参与。然而，从1998年开始，铝期货的成交越来越平淡。虽然上海期货交易所为激活铝期货品种做了很多努力，但其成交量和持仓规模并未得到有效扩大，在全国期货市场总成交量中的比例一直无法超过10%。它不仅不如LME铝，而且与上海期货交易所的铜相差甚远，与中国作为世界铝生产国和消费国的地位不符。

一个品种是否活跃，与其所处的环境密切相关。1996年以来，中国期货市场全面萎缩，资金存管不断减少。现在资金存管不到200亿，还不如一家证券公司。这200亿根本支撑不了整个市场。最多只够支持两个品种。最近小麦交易活跃而大豆沉默，就是一个个资金从大豆市场流向小麦市场。没有资金支持，启动铝期货只能成为空两个字。为了搞活现有品种，主管部门有必要进一步给期货市场松绑，放开资金，改善期货市场的整体环境。

从铝所处的行业环境来看，目前铝供大于求，买家参与意愿不高，生产商参与铝期货市场过重，实盘压力过大，是铝期货交易不活跃的主要原因。据了解，几年前，当期货市场刚刚兴起时，珠三角的消费企业纷纷参与其中。但由于对期货市场认识不足，豪赌一把，很多企业损失惨重，让他们远离了期货市场。此外，铝市场供需失衡也是重要原因。目前，中国对铝的需求并不强劲。以广东省的南海为例。前几年南海铝的消费量占全国的40%以上，但近几年逐渐萎缩，基本没有规模。在供大于求的情况下，消费企业全面参与购买和保值的积极性明显降低。缺乏畅通的进出口渠道也是铝消费者大量退出的原因之一。一方面，由于税收政策的调整，国内进口铝锭有所减少。再加上国内企业的大量扩张，或许可以说国内生产企业已经基本控制了货源，可以通过控制货源来控制市场，这一点从近远期铝合约的异常促销和贴水关系就可以看出来；另一方面，铝的出口有许多障碍。当LME铝价高于国内价格时，投机者就无法顺利通过出口获利。当所有优势都集中在生产企业手中时，消费者只能退出，只能在现货市场交易。

因此，要激活铝期货，首先要扫清流通渠道障碍，实现铝的自由进出口。同时，刺激消费者购买；并通过套利培养投机力量。

四。上海期货交易所铝期货标准合约

中国的铝期货交易始于1991年。目前上海期货交易所是国内唯一一家发展铝的期货交易所。根据上海期货交易所十年期铝期货交易数据统计，上海期货交易所铝的交易价格与国际期货价格和国内现货价格密切相关，国内铝的相关系数达到0.96，伦敦期货铝的相关系数达到0.89，表明国内铝期货价格反映了国际国内市场的供求变化，是为了企业发现价格，规避市场价格风险。也是市场投资者理想的投资工具。

图表1上海期货交易所铝标准合约